David F. Swensen: ETF-Portfolio mit Rebalancing

David F. Swensen ist langjähriger und sehr erfolgreicher Vermögensverwalter des Yale-Stiftungsvermögens. Ich selbst habe Ende letzten Jahres einen Vortrag von ihm in Frankfurt besucht. Sehr empfehlenswert ist auch sein Buch „Erfolgreich Investieren: Strategien für Privatanleger„.

Manche Anleger möchten ihre Vermögensangelegenheiten komplett selbst in die Hand nehmen –  vollständig ohne Bank- oder Anlageberater. Immerhin haben diese Berater schon oft genug grandios versagt.

Nun bin ich ja selbst ein Anlageberater, der durch seine Finanz- und Anlageberatung sein Geld verdient. Dennoch bekenne ich offen und ehrlich, dass die Strategie, die David Swensen in seinem Buch beschreibt, hervorragend dazu geeignet ist, von einem Privatanleger ohne weitere Hilfe umgesetzt zu werden.  Die von Swensen propagierte Strategie ist ein ETF-Portfolio mit regelmäßigem Rebalancing.

Komplett auf einen Berater zu verzichten hat Vorteile, aber auch Nachteile. In einem ersten Beitrag beschreibe ich die ETF-Strategie, die Swensen propagiert. In einem nachfolgenden Artikel schreibe ich über die Vor- und Nachteile.

Für welche Anleger die ETF-Strategie passt

Ein ETF-Portfolio mit Rebalancing passt nicht immer für jeden Anleger. Diese Strategie halte ich vor allem dann gut, wenn man einen Aktienanteil in Höhe von mindestens 50% wählt.

Daher ist diese Strategie nur für einen Anleger geeignet, falls

  1. der Anleger langfristig Geld anlegen will (10 Jahre und mehr);
  2. der Anleger eine Netto-Zielrendite von 4% und mehr benötigt, um seine Anlageziele zu erreichen;
  3. der Anleger risikofreudig ist.

Vielleicht zum zweiten Punkt eine kurze Bemerkung. Wenn ein Anleger seine Anlageziele beispielsweise mit einer Netto-Rendite von 1% erreichen kann (was bemerkenswert oft möglich ist), dann ist fast immer Festgeld/Tagesgeld die richtige Wahl und ein ETF-Portfolio ist in diesem Fall nicht empfehlenswert. Dazu müsste aber der Anleger zunächst einmal seine eigenen Anlageziele geklärt haben, was meiner Erfahrung nach leider sehr häufig nicht der Fall ist. Die ETF-Strategie halte ich ferner nicht für empfehlenswert, wenn der Anleger einen Anlagehorizont von 5 Jahren oder weniger hat.

Leider meinen manche Anleger: Eine gute Anlagestrategie ist immer und für jeden Anleger gleichermaßen richtig. Das ist aber definitiv nicht der Fall. Eine Anlagestrategie ist nur richtig oder falsch mit bezug auf die Anlageziele, die ein Anleger verfolgt. Hat sich ein Anleger aber keine Gedanken über seine Anlageziele gemacht (was meiner Erfahrung nach in 80% der Fälle so ist), dann kann man eine geeignete Anlagestrategie auch nicht bestimmen.

Sind die oben genannten drei Bedinungen der Fall und möchte der Anleger die Sache unbedingt selbst in die Hand nehmen, dann rate ich – direkt dringend – zu der Anlageststratie mit ETFs und Rebalancing. Sehr abwegig ist es in diesem Fall, sein Glück bei aktiv gemanagten Fonds zu suchen.

Aktive Investmentfonds sind keine gute Wahl

So schreibt Swensen in dem oben genannten Buch auf Seite 18:

„Es existieren Daten, die eindeutig belegen, dass Investmentfonds-Anleger, die sich Erträge erhoffen, welche über der Marktrendite liegen, so gut wie sicher enttäuscht werden … Es gib keinen Zweifel, dass ein aktives Management von Vermögenswerten keine zufriedenstellenden Ergebnisse für Privatanleger hervorbringt … „

Mit einem ETF-Portfolio wird man fast definitionsgemäß niemals in der Top-Liga spielen. Es wird immer aktiv gemanagte Fonds geben, die über einen gewissen Zeitraum besser sein werden, als das ETF-Portfolio. Welche Investmentfonds das sind, erkennt man aber immer nur im Nachhinein. Viele Privatanleger glauben nun: „Naja, diejenigen Fonds, die in der Vergangenheit gut waren, werden es wohl auch in Zukunft sein.“ Das ist ein typischer Irrtum, der Anleger schon sehr, sehr viel Geld gekostet hat.

Es gibt nämlich überhaupt keinen Hinweis darauf, dass Fonds, die in der Vergangenheit top waren, das auch in der Zukunft sein werden. Alles spricht sogar für das Gegenteil: Ein paar Jahre top, ein paar Jahre flop. Das ist der typische, für Privatanleger stets enttäuschende Zyklus aktiv gemanagter Investmentfonds. Enttäuschend deswegen, weil die Merhheit der Privatanleger natürlich erst dann investiert, nachdem der Fonds schon gut gelaufen ist. Kaum ist die große Masse eingestiegen, fängt der Fonds an unterdurchschnittlich zu laufen. Bis dann wieder ein andere Fonds wie aus dem Nichts auftaucht, dem dann plötzlich wieder alle möglichen Wunderdinge nachgesagt werden. Und so weiter Anleger rennen immer den Top-Performern hinterher, im Vorhinein sind sie nicht zu erkennen.

Wie funktioniert die ETF-Strategie mit Rebalancing?

In einem ersten Schritt legt man die relevanten Anlageklassen fest. Das können beispielsweise sein:

  • Europäische Aktien großer Unternehmen
  • Europäische Aktien kleiner/mittlerer Unternehmen
  • Amerikanische Aktien
  • Japanische Aktien
  • Aktien der Schwellenländer
  • Rohstoffe
  • Staatsanleihen
  • Inflationsgeschützte Staatsanleihen

Swensen nennt auch die Anlageklasse „Immobilien“. Ich rate aber aus verschiedenen Gründen dazu, auf die Anlageklasse Immobilien an dieser Stelle zu verzichten. Schon alleine deswegen, weil es außer offenen Immobilienfonds kaum eine liquide Anlageform gibt, die Immobilien abdeckt. Und das Rebalancing erfordert es, liquide Anlageformen zu nehmen. Gegen offene Immobilienfonds aber sprechen einige gewichtige Gründe.

In einem zweiten Schritt werden Soll-Quoten festgelegt. Das könnte beispielsweise sein:

  • Europäische Aktien großer Unternehmen: 27%
  • Europäische Aktien kleiner/mittlerer Unternehmen: 8%
  • Amerikanische Aktien: 15%
  • Japanische Aktien: 12%
  • Aktien der Schwellenländer: 9%
  • Rohstoffe: 9%
  • Staatsanleihen: 11%
  • Inflationsgeschützte Staatsanleihen: 9%

Das ist an dieser Stelle nur eine beispielhafte Aufteilung. Jeder Anleger ist an dieser Stelle frei, sich diejenige Aufteilung zu überlegen, die er persönlich für sinnvoll erachtet. David Swensen gibt z.B. auf Seite 56 seines Buches folgende beispielhafte Aufteilung:

  • US-Aktien: 30%
  • Ausländische Aktien entwickelter Märkte außer USA: 15%
  • Schwellenländer-Aktien: 5%
  • Immobilien: 20%
  • US-Staatsanleihen: 15%
  • Inflationsgeschützte US-Staatsanleihen: 15%

Swensen schreibt dazu:

„Während des Aufbaus des Portfolios müssen die Positionen der einzelen Anlageklassen für eine gute Diversifikation ausreichend hoch sein. Sie müssen, um einen sinnvollen Einfluss auf das Portfolio zu haben, mindestens 5 bis 10 Prozent der Anlagen ausmachen. Zusätzlich darf bei der Diversifizierung keine anlageklasse das Portfolio dominieren, weshalb keine Anlageklasse mehr als 25 bis 3 0Prozent der Gesamtanlagen ausmachen darf.

Aufgrund des Prinzipis der Aktienorientierung beinhaltet ein Großteil des Portfolios Anlageklassen mit höheren erwarteten Renditen. Inländische Aktien, ausländische Aktien … verdienen folglich größere Positionen, wodurch langfristige Renditen begünstigt werden…“

Was bei der Auswahl nicht funktioniert

Bei der Auswahl der Anlageklassen und der Soll-Quoten sollte sich ein Anleger auf keinen Fall von aktuellen Moden beeinflussen lassen. Beispielsweise wette ich, dass die meisten Anleger derzeit nicht geneigt sind, Japan mit ins Portfolio aufzunehmen. Das ist aber ein eklatanter Fehler. Ein Anleger sollte bei der Festlegung der Anlageklassen und der Soll-Quoten sich überlegen, was mit hoher Wahrscheinlichkeit Bestand hat und auch noch, sagen wir, in 10 Jahren gilt.

Es sollten ferner alle relevanten Anlageklassen vertreten sein, persönliche Vorlieben sollten nur eine untergeordnete Rolle spielen.

Die große Frage ist natürlich, wie man die Soll-Quoten am vernünftigsten festlegt. Hierüber kann man lange philosophieren und es gibt viele Möglichkeiten. Beispielsweise:

  • Markowitz-Optimierung
  • Bestimmung der Soll-Quoten nach der wirtschaftlichen Stärke der verschiedenen Regionen (nach den BIPs des letzten Jahres).

Man kann das so machen, man sollte aber nicht glauben, dass eine Aufteilung nach diesen Kriterien (Markowitz oder nach BIPs) ein Muss ist. Es ist nicht so, dass eine Aufteilung nach Markowitz (oder nach BIPs) notwendigerweise die beste Portfolio-Struktur ist. Es ist zweifelsohne eine gute Wahl in der Vergangenheit gewesen – im Nachhinein. Niemand aber weiß, ob diese im Nachhinein beste Struktur auch die beste Aufteilung für die weitere Zukunft sein wird.

Fast ständig gehen die Anleger bei der Portfolio-Aufteilung so vor, von Vergangenheitsdaten auf die Zukunft zu schließen. Das ist aber ein schwerwiegender Fehler. Denn gerade in Finanzdingen ist es nicht statthaft, von der Vergangenheit auf die Zukunft zu schließen – höchstens nur sehr, sehr bedingt.

Stattdessen genügt es, eine Aufteilung gemäß dem „gesunden Menschenverstand“ zu wählen. Eben so ähnliche wie es Swensen beschreibt:

  • Keine Anlageklasse unter 5%, keine Anlageklasse über 30%.
  • Keine relevante Anlageklasse ganz außen vor lassen.
  • Risikoreiche Anlageklassen, wie z.B. Aktien kleiner Unternehmen, Schwellenländer

Wie gesagt, man kann die Bestimmung der Soll-Quoten mittels komplizierte mathematischer Vorgehen vornehmen. Man darf sich aber nicht einbilden, auf diese Weise mit höherer Wahrscheinlichkeit eine „bessere“ Portfoliostruktur gefunden zu haben. Ein solcher Glaube ist schon fast ein Aberglaube. Welche Portfoliostrutkur die beste ist, werden wir immer nur irgendwann später einmal im Nachhinein erkennen. Aber heute im vorhinein ist eine Struktur in etwa so gut wie jede andere – sofern eben nicht gegen ein paar offensichtliche Reglen des gesunden Menschenverstandes verstoßen wird (siehe die obigen drei Punkte).

Das Rebalancing

Immer wieder unterhalte ich mich mit Anleger, die glauben, dass eine einmalige Asset-Allocation schon genug sei. Solche Anleger übersehen, dass sich die anfangs festgelegte Ist-Struktur des Portfolios sehr schnell von der festgelegten Soll-Struktur wegbewegt.

Grob gesprochen: Nahmen wir an, die festgelegte Soll-Struktur ist 50% Aktien, 50% Anleihen. Wenn die Börse gut läuft, dann ist die Ist-Struktur des Portoflios schnell bei 55% Aktien, 45% Anleihen. Die Ist-Quoten haben sich also von den Soll-Quoten wegbewegt. In diesem Fall ist es notwendig, 5% der Aktien zu verkaufen und im selben Maß Anleihen nachzukaufen, damit die Soll-Struktur von 50%/50% wieder hergestellt ist.

Entsrpechendes gilt natürlich bei fallenden Märkten. Dann müssen Anleihen verkauft werden, um Aktien nachzukaufen. Dieses konsequente Wiederherstellen der Soll-Quoten nennt sich Rebalancing. Aus meiner Sicht ist es ein notwendiger Bestandteil einer vernünftigen Anlagestrategie mit ETFs. Man kann noch darüber diskutieren, ob ein Privatanleger das Rebalancing monatlich, halbjährlich oder jährlich vornimmt, meiner Auffassung nach aber unzweifelhaft ist, dass  das Rebalancing für ein Privatvermögen extrem wichtig ist (und leider zu häufig nicht gemacht wird).

An dem obigen 50%/50%-Beispiel sieht man auch, denke ich, sehr schön, warum ein Anleger niemals alles nur in Aktien-ETFs geben sollte. Eine Gegenposition in Form von Anleihen-ETFs oder auch (wenn man will) in Form einer Tagesgeld-Position, ist von enormer strategischer Bedeutung. Meiner Meinung nach ist es ein schwerwiegender Fehler, wenn ein Anleger all sein Geld nur in Aktien-ETFs steckt. Ein Rebalancing ist dann nämlich kaum mehr vernünftig machbar. Denn wenn Aktien-ETFs fallen, dann fallen sie tendenziell alle zusammen. Ein effizientes Rebalancing benötigt aber zumindest zwei relativ wenig miteinander korrelierte Anlageklassen.

Daher empfehle ich auch immer, neben Aktien-ETFs auch Staatsanleihen-ETFs einzsetzen. Ich weiß, dass hier mancher die Auffassung hat, dass Staatsanleihen gerade momentan möglicherweise eine schlechte Wahl sind. Das mag sein, das betrifft aber die Zukunft, von der wir vor allem eines wissen: Sie kann ganz anders aussehen, als wir heute meinen. Aktien und Staatsanleihen haben vor allem eine Eigenschaft, die für eine Kombination spricht: Ihre Wertentwicklung ist weitestgehend unabhängig, teilweise sogar leicht negativ korreliert.

Weitere Links

Anleger bekommen über folgenden Service Hinweise, wann ein Rebalancing vorzunehmen ist:

Ferner:

3 Antworten
  1. TÜLAI
    TÜLAI says:

    „Wenn ein Anleger seine Anlageziele beispielsweise mit einer Netto-Rendite von 1% erreichen kann (was bemerkenswert oft möglich ist), dann ist fast immer Festgeld/Tagesgeld die richtige Wahl“

    Laut statistischem Bundesamt betrug die sogenannte Kerninflationsrate (ohne die deutlich stärker gestiegenen Kosten für Lebensmittel und Energie) im März 2011 +2,3% gegenüber März 2010. Für +1% Nettorendite müsste eine Sparerin bereits bei Tages- bzw. Festgeld einen Bruttozinssatz von 3,3% erhalten.
    Ich dachte immer, die Ratsuchenden bei Vermögensberatern seien so Wohlhabende, dass sie ihre Freibeträge für Zinseinkünfte überschritten, so dass sie zusätzlich Abgeltungssteuer und Solidaritätszuschlag entrichten.

    Auf Lebensmittel und Energie (Strom , Öl, Benzin) kann niemand verzichten. Wie aussagekräftig für die Lebenswirklichkeit sind die offiziellen Jahres-Inflationsraten?

    Antworten
    • Peterreins
      Peterreins says:

      Lieber Tülai,
      Warum muss ein Anleger mit seiner Geldanlage unbedingt sein Vermögen real – also nach Berücksichtigung der Inflation – erhalten?
      Nehmen wir an, Sie spielen Lotto und gewinnen tatsächlich sge und schreibe 40 Mio Euro. Nehmen wir ferner an, Sie kommen in meine Beratung und fragen, wie das Geld jetzt am besten anzulegen sei. Ich würde Sie dann fragen, was Sie überhaupt mit diesem Geld bezwecken wollen, was Ihr Anlageziel dabei ist. Nehmen wir einmal an, dass Sie sagen: „Naja, ich will halt gut davon leben und um gut zu leben, langen mir locker 5.000 Euro pro Monat.“ Nehmen wir das einmal an.
      Dann könnte ich Ihnen vorrechnen, dass Ihnen eine Netto-Verzinsung bereits von 0,5% p.a. genügt, um Ihr Anlageziel zu verwirklichen. Denn: 0,5% x 40 Mio Euro = 200.000 Euro im Jahr. Bezogen auf den Monat sind das über 16.000 Euro.
      Aus welchem Grund sollte ich Ihnen denn in dieser Situation raten, Ihr Geld mit einer Zielrendite von netto 3% anzulegen? Nur damit Sie dann nach Inflation Ihr Vermögen erhalten haben? Aber dann ist das Vermögen erhalten wozu? Was soll der Sinn des Ganzen sein? Damit auch Ihre Erben noch über 40 Mio Euro (real) verfügen können? Und warum sollten sich Ihre Erben nicht mit 30 Mio Euro zufrieden geben können?

      Klar ist ja, dass, um netto 3% zu erzielen, eine Vor-steuer-Rendite von ca. 4,2% notwendig ist. Das ist nun auch keine besonders hohe Rendite, sie aber zu erzielen, ist bereits mit Risiken verbunden. Und Risiko bedeutet: dass man auch möglicherweise am Ende Verluste hat. Und wenn es ganz dumm läuft, führt das Streben danach, 4,2% Rendite erzielen zu wollen, zu einem so immensen Verlust, dass Sie Ihr Anlageziel „5.000 Euro pro Monat“ nicht mehr realisieren können. Daher rate ich zu unnötigen Risiken ab.

      Tatsächlich, denke ich, ist es ein sehr weit verbreiteter und nicht weiter hinterfragter Glaubenssatz: „Man muss sein Vermögen nach Inflation erhalten.“ Dieser Glaubenssatz führt nicht selten dazu, dass Anleger vollkommen unnötige Risiken eingehen. Unnötig deswegen, weil sie, wenn Sie sich hinreichend Gedanken über ihre eigentlichen Anlageziele machen, möglicherweise sogar mit einem geringfügigen Kaufkraftverlust nach Berücksichtigung der Inflation wunderbar leben können.

      Antworten
  2. TÜLAI
    TÜLAI says:

    Lieber Herr Peterreins,

    das Thema eines kleinen, stetigen Kaufkraftverlustes nach Inflation haben Sie neu aufgebracht – nicht ich.
    Aus meiner vorangegangenen Zuschrift vom 09. Mai 2011 dürfte allerdings indirekt klar geworden sein, dass ein bloßer Kaufkrafterhalt oder sogar eine Netto-Rendite von +1% nach Inflation mittels Tagesgeld- und Festgeldanlage (derzeit) nicht gelingt – selbst ohne Besteuerung der Zinserträge nicht.
    – – – – – – – – – – – – – – – – – – – – –

    „Warum muss ein Anleger mit seiner Geldanlage unbedingt sein Vermögen real – also nach Berücksichtigung der Inflation – erhalten?“

    Viele Angestellte und Selbständige müssen mit 1.500,- bis 2.000,- Euro netto monatlich auskommen. Die zu erwartenden Altersrenten der gesetzlichen Rentenversicherung werden den Lebensunterhalt nicht decken. Spätestens seit Teilprivatisierung der Altersvorsorge werden Arbeitnehmerinnen und Arbeitnehmer doch seit Jahren penetrant zum Sparen für ihr Alter aufgefordert. Selbst ein bloßer Kaufkrafterhalt der Ersparnisse nach Inflation dürfte für viele schon sehr knapp werden, denn so viele frische Ersparnisse kann man monatlich nicht neu zuführen.

    In der Situation wird es ja schon extrem schwer, überhaupt nach jeglicher echter oder vermeintlicher Moralität von Geldanlagen zu fragen. Kleinverdienende brauchen eine positive Rendite für die Altersvorsorge. Das ist ja das Problem.

    Viele derjenigen, die eine Berufsunfähigkeitsversicherung am nötigsten haben, können sich keine leisten. Angeblich etwa 80% der Erwachsenen haben noch nicht einmal eine private Haftpflichtversicherung.

    Vielleicht haben Sie als Vermögensverwalter beruflich nur Umgang mit sehr Vermögenden, die sich einen dauernden, leichten Kaufkraftschwund leisten können, dann lebten Sie in sehr privilegierten, exklusiven Kreisen.
    – – – – – – – – – – – – – – –

    „Nehmen wir an, Sie spielen Lotto und gewinnen tatsächlich sage und schreibe 40 Mio Euro.“

    Ich werde mich hüten, je Lotto und / oder Lotterien zu spielen.
    Die Anzahl der 40-Millionen-Gewinnerinnen in der BRD dürfte so überschaubar sein und bleiben, dass es selbst Ihnen nicht gelingen dürfte, Ihren Lebensunterhalt lediglich durch Einmal-Beratung solcher Mandantinnen zu bestreiten.

    Wollen wir wetten? Mit welchem Wetteinsatz halten Sie dagegen? Mit 40 Millionen Euro?

    Das von Ihnen ersonnene Luxusproblem, mit 40 Millionen Euro zu leben, geht an den Vorsorge-Aufgaben der allergrößten Bevölkerungsmehrheit vorbei.
    – – – – – – – – – – – – – –

    Ich denke, wir müssen uns alle auf der Welt miteinander damit abfinden, dass wir bei Weitem nicht so wohlhabend sind, wie wir irrtümlich noch glauben zu sein.

    Viele Grüße
    TÜLAI

    Antworten

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