Auch Warren Buffet liegt mal daneben

Ich habe im heutigen Wirtschaftsteil der Süddeutschen Zeitung einen Artikel gefunden mit dem Titel „Buffet verspekuliert sich – Berkshire Hathaway verliert 1,4 Milliarden Dollar mit Derivaten“.

In gewisser Weise ist es bemerkenswert, dass es überhaupt einen Artikel wert ist, wenn Warren Buffet einmal daneben liegt. Denn es wäre doch sehr erstaunlich, wenn Buffet immer ins schwarze treffen würde. Meiner Meinung nach hat man sowieso Buffets Anlagestrategie missverstanden, wenn man mein seine Art des Investierens müsste jederzeit mit Erfolg gekrönt sein …

Sehr häufig wird es so dargestellt, als hätte Buffet eine bestimmte, besonders gute Methode, um die richtigen Aktien auszuwählen. Das wird nicht selten als Value-Investing bezeichnet. Die Idee: Man sieht sich wichtige Unternehmenskennzahlen einer Aktiengesellschaft an, dann erkennt man ob sie unterbewertet ist. Und auf dieser Basis entscheidet man sich für einen Kauf.

Das ist sicherlich ein wichtiger Punkt bei der Vorgehensweise Warren Buffets. Ich bin aber der Meinung, dass ein viel wesentlicherer Punkt bei Buffets Strategie ganz woanders liegt. Nämlich im antizyklischen Investieren.

Vielleicht erinnert sich der eine oder andere noch an den Herbst 2008. Damals tobte die Finanzkrise. Und was tat Warren Buffet? Er trat mit Schlagzeilen in Erscheinung, dass er gerade jetzt Milliarden in Finanzinstitute investieren wollte.

Daran waren, wenn man recht darüber nachdenkt, zwei Dinge bemerkenswert.

Erstens dass Warren Buffet überhaupt gerade Milliarden US-Dollar zur Verfügung hatte, um sie zu investieren. Zweitens natürlich, dass er gerade dann einstieg, als alle anderen den Weltuntergang nahe glaubten.

Der erste Punkt zeigte, dass Buffet damals nicht zu 100% in Aktien engagiert war. Genau aus diesem Grunde halte ich es für einen schweren Fehler, wenn man all sein Geld komplett in Akien anlegt. Ich meine, dass eine Liquiditätsreserve ungemein wichtig ist, gerade um in schlechten Zeiten di Möglichkeit hat, antizyklisch zu agieren. Wenn man das nicht hat und die Aktienkurse fallen, dann kann man im Prinzip nur zusehen, aber nicht handeln.

OK, man kann höchstens Positionen verkaufen. Das wäre dann aber ein pro-zyklisches Verhalten. Um aber antizyklisch handeln zu können, ist es zwingend notwendig eine Liquiditätsrerve zu haben.

Der zweite Punkt offenbart, mit welchen stählernen Nerven ein Anleger austattet sein muss, wenn er antizyklisch anlegen möchte. Dann einzusteigen, wenn alle anderen das große Zähneklappern haben, – dazu gehört viel Mut und gute Nerven.

Diese Art Warren Buffets antizyklisch zu investieren, halte ich für viel entscheidenter für seinen langfristigen Erfolg als das Anlegen nach bestimmten Unternehmenskennzahlen.  Denn letzteres machen sehr viele mit mehr oder weniger großem Erfolg. Das kann nicht der Punkt sein. Es ist, wie gesagt auch nicht, die Fähigkeit Buffets, immer richtig zu liegen. Das wäre kaum vorstellbar. Nein, es ist – so meine Meinung – genau dieses diszipinierte antizyklische Verhalten, das einen Erfolgsinvestor wie Warren Buffet ausmacht.

Bestätigt wird man übrigens in dieser Auffassung, wenn man sich das Buch Intelligent Investieren“ von Benjamin Graham ansieht. Hier beschreibt Graham sehr schönd die Grundlagen des antizyklischen Investierens. Außerdem gilt er als Lehrmeister Warren Buffets.

8 Antworten
  1. Bob
    Bob says:

    Schöner Artikel. Ich bin auch ein Freund des Valueinvestings. An die Zeit kann ich mich sehr genau erinnern. Ich fand es ebenso ein starkes Stück, dass Buffett bereits einige Monate nach seinen ersten Investments stark in der Kritik stand. Die Märkte sind von Oktober bis März schliesslich weiter gefallen und die Presse konnte daraus schöne Storys stricken. Warren Buffett verliert Geld – Warren Buffett wird alt – Warren Buffett hat seinen Glanz verloren und mehrere dieser Pressestorys waren zu lesen. Die Krise ist vorbei. Warren Buffett hat wieder sehr gut performt liest man nichts mehr darüber. Der Anleger sollte sich selber informieren – gute Bücher sind da die Grundlage und gute Blogs. Und dann sollte er die Presse soweit wie möglich meiden. Schöner Blog. Weiter so.

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  2. Stefan
    Stefan says:

    Meines Wissens hat Buffett mit den Derivaten nichtmal wirklich Geld verloren. Soweit ich weiß, hat er sehr langlaufende Puts auf verschiedene Indizes wie den S&P 500 verkauft. Diese standen natürlich 2008 im Minus und führten zu einem nicht realisierten Verlust in der Bilanz von Berkshire.
    Im seinem Shareholder Letter 2008 hat Buffett seine Sicht der Dinge bezüglich des Verlustes und der Bewertung von langlaufenden Derivaten sehr gut dargelegt, falls sich jemand tiefergehend damit auseinandersetzen will.

    Antworten
  3. TÜLAI
    TÜLAI says:

    Verständnisfrage:
    Worin besteht letztlich die Werthaltigkeit eines Derivats? Worin besteht sein Gegenwert?
    Um ein Missverständnis zu vermeiden:
    Ich frage nicht, wie der momentane Rückzahlungswert rechentechnisch berechnet wird, denn die Berechnung könnte sich als falsch oder sogar als gegenstandslos erweisen.
    Ich frage nicht nach der momentanen Höhe des errechneten Gegenwertes in Geldeinheiten.

    Zum Vergleich: Bei einer Aktie besteht die Werthaltigkeit in einem Eigentumsrecht an einem produzierenden Wirtschaftsunternehmen, ganz gleich wie auch immer momentan der Aktienkurs in Geldeinheiten stehen mag.

    „Nach Angaben der BIZ (Bank für Internationalen Zahlungsausgleich) betrug der Nominalwert aller weltweit ausstehenden OTC-Derivatekontrakte im 2. Halbjahr 2010 601 Billionen US-Dollar. Im Jahr 2000 waren es 95 Billionen US-Dollar“
    (http://de.wikipedia.org/wiki/Derivat_(Wirtschaft)#Bedeutung )

    In Relation dazu wird das weltweite BIP wird für 2010 mit 63 Billionen US$ angegeben.

    Antworten
  4. Stefan
    Stefan says:

    @TÜLAI
    Derivate sind letztendlich nichts anders, als ein Vertrag zwischen zwei Parteien. Klassische Optionsscheine z.B. geben einer Partei das Recht, einen Vermögensgegenstand in der Zukunft zu einem vorher festgelegten Kurs zu kaufen (Call-Option) bzw. zu verkaufen (Put-Option).
    In sofern besteht die Werthaltigkeit eines Optionsscheines darin, dass die andere Partei diese Abmachung einhält. Nichts anderes also letztendlich als bei einer Anleihe o.ä.

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  5. TÜLAI
    TÜLAI says:

    @Stefan
    Vielen Dank für die Antwort!

    Vorläufig bin ich zu folgender Ansicht gelangt:

    Zu Derivaten gehören als einfache Form und Spezialfall alle Bank-Zertifikate.
    Seit kürzerem bieten Banken einige wenige Zertifikate (Collateral Secured Instruments = Cosi) mit dafür als Pfand hinterlegten EZB-fähigen Staatsanleihen und Aktien dinglich besichert an. (http://www.faz.net/IN/INtemplates/faznet/default.asp?tpl=common/zwischenseite.asp&dox={60079112-5EF2-47C1-E28B-73EE50D048BA}&rub={645F7F43-8653-44D1-98A6-72E313F3D2C3} )

    Das deute ich als Hinweis darauf, dass die Wertversprechen von Bank-Zertifikaten selber, für sich betrachtet, nicht so sicher sind. Anderenfalls würde ja keine solche Besicherung verlangt bzw. angeboten.

    Eine Entgegnung dürfte lauten, dass Derivate (z.B. Anrechte, etwas Bestimmtes mit dem jeweiligen Underlying zu tun: Baurecht für ein Grundstück, Zulassungsrecht für ein Medikament, Kaufoption auf Aktien; aber auch Optionen auf Wetteränderung) solch eine Besicherung gar nicht wirklich nötig hätten. Der Wert eines Derivats sei lediglich abstrakter und sein Basiswert (Underlying) nicht immer materieller Art. Die dingliche Besicherung eines Zertifikats diene nur dazu, seinen abstrakteren Wert mittels der Hinterlegung anschaulicher und konkreter zu machen. Dadurch nehme man das besondere Emittentenrisiko der jeweiligen Bank aus dem Zertifikat.

    Meine Überlegung:
    Im Spezialfall von Bank-Zertifikaten bekundet man mit dem Erwerb sein Zutrauen in das künftige Geschäftsmodell der jeweiligen Bank und in ihre Fähigkeit zur Rückzahlung.

    Anstatt ein Zertifikat zu kaufen, das eine Besicherung durch Hinterlegung fremder Wertgegenstände nötig hat, kann man diese Wertgegenstände direkt kaufen.
    Niemand käme auf den Einfall, eine Aktie bzw. eine Immobilie durch Hinterlegung eines Pfandes weiter dinglich zu besichern. Aktie und Immobilie sind selber der jeweils mehr oder weniger werthaltige Gegenstand, dem kein weiteres dingliches Pfand hinzuzufügen ist.
    Bei Sachgütern jeglicher Art (einschließlich Kunstgegenständen, Porzellanvasen, Oldtimern usw.) erübrigt es sich, eine weitere Besicherung zu verlangen.

    Selbstverständlich können ihre konkreten Bewertungen in Geldeinheiten phasenweise weit überschätzt werden, so dass sie um 90% im Wert einbrechen, aber eine weitere Besicherung ist weder sinnvoll noch möglich.

    Ob man das Rendite-Risiko-Verhältnis eines unbesicherten Zertifikates für attraktiver hält, ist eine persönliche Einschätzung: Liegt das größere Risiko bei der direkten Anlage oder bei synthetischen Produkten? Ein unbesichertes Zertifikat erscheint mir seinem Status nach wie ein Überziehungskredit, den der Geldgeber einräumt.

    Nun kann man fragen, welche Vermögenswerte der Welt überhaupt grundsätzlich zur Besicherung der derzeitig außerbörslich gehandelten Finanzderivate in Höhe von 601 Billionen US$ als Gegenwert zur Verfügung stünden:

    Der Gesamtwert der weltweit gehandelten Aktien und Anleihen wird für 2010 mit 87 Billionen US$ angegeben.

    Gerd Kommer (2008, Skript abgeschlossen April 2007; S. 131) nennt als Marktkapitalsierung des Weltaktienmarktes 30.000 Milliarden US$.

    In Unkenntnis des genaueren Aufbaus und Funktionierens des weltweiten Finanzsystems mutmaße ich, dass ein echter, harter Crash und Systemzusammenbruch, falls er denn erfolgen sollte, am stärksten die sogenannte Anlageklasse der Derivate als wertlos erweisen wird.

    Eine Entgegnung könnte lauten, dass die Leistung der gebräuchlichen Optionspreisformel von Black und Scholes darin bestehe, beliebige Dinge und Ereignisse in der Welt mit einem präzisen Preis auszeichnen zu können und damit zu handelbaren Gütern zu machen.
    Darum sei das Volumen von 601 Billionen US$ an außerbörslichen Finanzderivaten nicht nur gerechtfertigt und unbedenklich, sondern habe den Wohlstand der Welt extrem erhöht, indem die Vermögensbasis stark erweitert wurde.

    Allerdings ging mit dem Volumenzuwachs der außerbörslichen Finanzderivate von 2 Billionen US$ 1990 auf 601 Billionen US$ 2010 kein auch nur annähernd gleich großer volkswirtschaftlicher Wohlstandsgewinn einher.

    Ein weiteres Argument lautet, wenn man der armen Bevölkerung in Afrika Eigentumsrechte an ihren Hütten verliehe, könnte sie diese beleihen und mit den Krediten zu Wohlstand gelangen.

    Nassim Taleb behauptet, die Optionspreisformel von Black und Scholes sei falsch. Er selber hat als Derivatehändler mit einer Formel von Ed Thorp gearbeitet.

    Ob man Derivate für werthaltig hält, ist eine Frage des Zutrauens in ihre immateriellen Handelsobjekte, deren wirtschaftliche Relevanz und deren Berechenbarkeit. Die Praktik des Auszeichnens mit einem Preis erzeugt selber noch keine weiteren, abstrakten Vermögenswerte.

    Aus der Unentbehrlichkeit von Banken für das Funktionieren des Kapitalismus lässt sich nicht schließen, dass im Fall einer Systemkrise ausgerechnet die an Anleger verkauften Derivate künstlich gestützt und entschädigt werden. In einer Systemkrise wird man das aufgeben, was für das basale Wirtschaften und die Kreditversorgung verzichtbar ist.

    Bank-Zertifikate sind letztlich Inhaberschuldverschreibungen von Banken. Wenn eine Bank als Emittentin bankrottgeht, ist das mit ihrem Zertifikat erworbene Anrecht, eine Aktie bzw. einen Aktienindex als Underlying zu kaufen, für den Zertifikathalter verloren. Der kompliziertere Konstruktionsaufbau darüber ist hinfällig, weil das der Bank mittels des Zertifikatkaufs anvertraute Geld verloren ist. Die damit verbundenen Anrechte kommen nicht zum Zuge.
    – – – – – – – – – – – – – – – – – –

    Viele Grüße
    TÜLAI

    Antworten
  6. Stefan
    Stefan says:

    Hallo TÜLAI,

    ob aus dem riesig erscheinenden Volumen der ausstehenden Derivate Probleme entstehen, kann ich nicht wirklich einschätzen. Auch weiß ich nicht, ob es Sinn macht das Derivatevolumen mit dem Wert aller gehandelten Aktien oder dem Welt-BIP zu vergleichen. Dass man aus dem Vergleich dieser Werte einen baldigen Zusammenbruch des Systems herleiten kann, wie das der ein oder andere Verschwörungstheoretiker vielleicht gerne würde, daran habe ich zumindest meine Zweifel.

    Fakt ist für mich persönlich, dass jedes Derivat zusätzlich zu dem Risiko des Underlyings noch das Emittentenrisiko hinzukommt. Weshalb ich mit Derivaten eher vorsichtig bin.

    Für alle anderen Schlussfolgerungen sind die Zusammenhänge denke ich für mich und 99,9% aller Anleger zu komplex…

    Antworten
  7. TÜLAI
    TÜLAI says:

    Hallo Stefan,

    Leute, die nicht selber vom Fach sind, können einem von ihnen beauftragten Handwerker schwerlich vorschreiben, mit welchen Werkzeugen und Materialien er die gestellte Aufgabe ausführen soll.
    Ebensowenig kann ich beurteilen, ob Derivate als Finanzinstrumenten einen echten Nutzen für die produzierende Weltwirtschaft haben und daher unbeschränkt zugelassen und massiv eingesetzt werden sollten.

    Positiv über Derivate Urteilende werden behaupten, dass sie eine Maschinerie zur breiten, weltweiten Wohlstandsgenerierung seien.

    Negativ über Derivate Urteilende werden behaupten, dass sie eine Maschinerie zur Umverteilung von Gewinnen unter wenigen Finanzmarktakteuren seien.

    Ein auszeichnendes Merkmal ist, dass man mit Optionen (Puts und Calls) mittels geringen Geldeinsatzes große Kurswerte der Basiswerte (Underlyings) bewegen kann. Entsprechend hoch sind die erzielbaren Gewinne bzw. drohenden Verluste. Darin besteht eine erste sogenannte Hebelwirkung.
    Ein weiterer sogenannter Hebel kommt hinzu, wenn die mit Optionen Hantierenden dies zusätzlich mit ihnen eingeräumten Krediten tun.

    Da das 2010 gehandelte Volumen an Derivaten mit 601 Billionen US$ um ein Mehrfaches größer ist als das handelbare reale Sachvermögen der Welt, droht das gesamte Finanzsystem, nicht nur volatiler sondern wohl auch instabiler zu werden.

    Die negative Einschätzung über Derivate ist für mich persönlich zumindest offenkundiger als die positive.

    Viele Grüße
    TÜLAI

    Antworten
    • Peterreins
      Peterreins says:

      Ich denke, mit Derivaten ist es wie mit Pilzen. Es gibt einige gute bekömmliche und eine Reihe von giftigen oder unbekömmlichen. Wer einmal auf einen unbekömmlichen Pilz gestoßen ist, neigt dazu, alle Pilze zu verteufeln. Mit einer solchen Verallgemeinerung tut man aber der Gattung Pilze unrecht.

      Ebenso kann man nicht Derivate generell als gut oder schlecht bezeichnen. Ich halte beispielsweise sehr viel von Discountzertifikaten, aber überhaupt nichts von Bonuszertifikaten. Viele anleger kennen den Unterschied gar nicht. Beides klingt ähnlich, beides hört sich sogar bei der Erklärung der Funktionsweise ähnlich ein. Und dennoch sage ich: das eine ist „gut“, das andere ist „böse“.

      Ferner gibt es eine guten und schlechten Gebrauch ein und desselben Finanzinstruments. Wenn jemand einen Put kauft, um damit sein Portfolio gegen Kursabstürze zu versichern, dann hat dieser Put den Charakter einer Versicherung. Ähnlich einer KFZ-Versicherung, die mich im Falle eines Unfalls vor extrem hohen Schadenersatzansprüchen schützt. Ein solches Derivat, so eingesetzt, dient dem Risikotransfer. Die einen, die ein Risiko nicht tragen können oder wollen, geben dieses Risiko an andere, die dieses Risiko tragen können.

      Ich kann aber auch einen Put höchst fragwürdig einsetzen. Beispielsweise, wenn ich alles Geld, das ich habe, auf einen fallenden Markt setze, vielleicht sogar Fremdkapital mit aufnehme. In diesem Fall steht kein anzusicherndes Portfolio hinter dem Put, sondern rein die Wette auf einen fallenden Markt. Wenn dieses singuläre Ereignis dann nicht eintritt, habe ich all mein Geld verloren und kann evtl. meine Schulden nicht mehr zurückzahlen.

      Dass man Dinge sowohl gut als auch schlecht anwenden kann, das ist keine Besonderheit von Derivaten. Das gilt fast für alles im menschlchen Bereich. Ein Messer kann ich als Werkzeug positiv verwenden oder negativ als Mordwaffe. Und selbst als Waffe könnte man noch unterscheiden, ob als Verteidigungs- oder als Angriffswaffe. Die Welt ist eben nicht schwarz-weiß. Auch nicht die Welt der Derivate.

      Wenn Leute auf die Idee kommen, Derivate verbieten zu wollen, dann wird automatisch der positive Anwendungsbereich mitverboten. Und ob das dann so sinnvoll ist, wage ich schwer zu bezweifeln. Das wäre etwa so, als wollten wir in unserer Gesellschaft generell Messer verbieten, weil man sie ja auch zum Morden verwenden kann. Insgesamt, schätze ich, würde es unserer Gesellschaft nach einem solchen (absurden) Verbot schlechter gehen, und das obwohl möglicherweise der eine oder andere Mord so verhindert wird.

      Man denke auch an das Alkohol-Verbot Ende der 1929er-Jahre in den USA. Die Absicht war ja eine gute, dass nämlich der Alkoholismus bekämpft werden soll. Der Effekt war aber unter anderem der, dass dadurch die Mafia überhaupt groß werden konnte. Etwas vermeintlich Schlechtes zu verbieten, kann also noch schlechtere Folgen haben.

      Antworten

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